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不要相信独角兽 尤其是被华尔街出售的独角兽

发布时间:2019-11-19 21:41:54 人气:1249


今年对于大型ipo来说是艰难的一年。lyft的股价比首次公开募股价格下跌了近40%,优步下跌了30%,大多数早期投资者资不抵债。最近,wework的ipo也经历了痛苦的失败,因此它于9月30日正式撤回了ipo申请。

我们公司灾难性的首次公开募股似乎是市场的转折点。过去,尽管有大量危险信号,投资者仍高调购买ipo股票。现在,公开市场投资者似乎已经意识到购买ipo的风险。他们已经意识到他们有能力摆脱治理冲突和价格过高的公司。

尽管这一转折点代表着市场的积极变化,但它无法消除投资者在即将到来的ipo中面临的风险。投资者应该期待独角兽及其支持者——华尔街、软银等。-在试图将风险转移给公众时变得更加绝望和“富有创造性”。换句话说,ipo市场处于危险之中。

过多的资本也会导致问题。

在过去10年里,私募股权投资者的钱似乎超过了他们的承受能力。大量风险基金的崛起,如沙特阿拉伯1000亿美元的软银愿景基金(softbank vision fund),加上长期超低利率,创造了一个资本大于盈利性投资机会的市场。

结果,初创企业和投资者之间的传统权力结构发生了逆转。现在不是初创企业竞相吸引资本,而是风险资本家竞相为初创企业提供资本。事实上,这意味着风险资本正在为初创企业的亏损融资,忽视良好的治理实践,并给它们越来越荒谬的估值。

以我们工作为例。当该公司首次申请上市时,内部人士希望其ipo估值将接近其上次私人股本估值(470亿美元)。高盛私下告诉我们工作的人,其上市后估值可能会升至650亿美元。然而,如图1所示,私人估价从来没有与任何有形的东西联系起来。在软银于2017年参与g轮融资之前,该公司的估值要低得多,但自那以后,软银一直主导着随后的每一轮wework融资,推动该公司的估值越来越高。

图1:1的错误估值:wework

资料来源:克朗基

这种动态并不反映有效的市场活动。这是缺乏对市场价值独立估计的结果。我们希望获得更高的估值,以便首席执行官亚当·纽曼(Adam Neumann)和其他内部人士能够以最高价格出售股票,同时软银能够增加其投资价值、创造利润并配置数十亿美元的资本。投资者希望获得丰厚的回报。独角兽价格上涨的风险似乎没有任何价值。

私募股权的“诅咒”

从某种程度上来说,这场盛宴已经结束,因为没有人拥有无限的资本,也没有人能够负担得起一家总是亏损、公司治理存在严重冲突的企业。

大多数人没有意识到,对于私募股权最重要的客户之一——上市公司来说,这场盛宴已经结束了。

上市公司高管公开表示,他们的内部开发比私营公司提供的技术或产品便宜得多。例如,td ameritrade institutional的首席执行官汤姆·纳利(Tom Nally)在今年早些时候接受巴里利霍尔茨(Barileholtz)采访时表示:“我们认为构建机器人咨询技术的成本约为500万美元,因此以1亿美元收购机器人咨询公司似乎是一个非常不经济的决定。”

我相信同样的想法也适用于图2中的许多自然买家。

因此,虽然短期内将独角兽的价值推高至不合理的水平,并推高私募股权的账面回报率,但我相信,这种资本的肆意配置最终可能会挤垮许多私募股权基金。

不要拯救不计后果的私募股权投资者

华尔街通过在公开市场投资这些价格过高、管理不善的公司(如优步和莱夫特),成功拯救了大型私人股本投资者。然而,现在公众投资者似乎不再接受“扭曲的姐姐”。

要理解为什么投资者最终设法利用我们的工作来支持他们的决定,请参见图2,它显示了我自2017年以来研究的所有首次公开募股的业绩:十分之七的公司报告了负回报,优步、lyft和slack(工作)的表现最差。与此同时,自snap首次公开募股以来,S&P 500指数上涨了26%,2019年迄今上涨了20%。

图2:2017年以来的主要ipo结果

资料来源:新建筑有限责任公司

私人市场对这些公司的出价越高,这些公司就越难通过补贴亏损、让它们以牺牲投资者为代价巩固创始人的地位,为公共投资者提供长期回报。

图2还显示,到目前为止,独角兽的ipo率在2019年有所上升,这绝非巧合。由于企业知道估值如此不切实际的ipo“窗口”正在关闭,它们都渴望尽快兑现。

不要相信独角兽——尤其是华尔街出售的独角兽。

投资者可能已经在ipo市场成功实现了一定程度的理性,但离完全理性的市场还有很长的路要走。wework和其他公司的内部人士和早期投资者渴望退出ipo。他们继续试图欺骗公众市场,让公众忽视这些投资中的危险信号和风险。

我们努力通过“改革”公司治理来安抚投资者。这些“改革”措施包括:

1.将首席执行官亚当·纽曼和其他内部人士持有的b股和丙股投票权从每股20票减少到10票

2.纽曼的妻子丽贝卡在选择继任者中扮演关键角色的条款已经被废除

3.撤回纽曼590万美元“我们”商标权的付款

值得注意的是,这些改革并没有改变这样一个事实,即纽曼将保留对该公司的完全控制权,并能够在拟议的ipo后从事相互冲突的自营交易。

投资者不应该相信这些错误的变化。他们应该继续要求真正的公司治理改革,并在考虑进一步投资之前,从wework和任何后续IPO中找到一条明确的盈利之路。

这篇文章来源于《福布斯》

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